2018年前三季度主业利润正增长,超我们与市场预期。前三季度净利润69亿元,同比下降16%。扣除一次性汇兑损失,主业利润同比增长16%;其中,Q3主业利润同比持平,略超我们9月初的预测。国航拥有业内最具价值的航线时刻网络与公商务客源,供需向好与票价市场化将加速时刻变现,未来三年主业利润增长将超市场预期。维持2018/19年EPS预测为0.40/0.85元。参考行业估值,按照2019年15倍PE下调目标价至12.75元(原13.67元),维持“增持”评级。
   
国内票价持续上行。国航票价自2017年率先同比转正。2018年上半年国内客收继续正增长1.4%,受国际线拖累,整体客收同比微降0.1%。随着票价市场化政策实施,三季度票价发力上行,我们估算Q3客收同比升1-2%,其中8-9月同比升3%。考虑到干线市场时刻紧缺且供需向好,以及市场化稳步推进,预计未来两年票价将继续上行。
   
非油成本管控能力优秀。油价上涨导致国航前三季度燃油成本同比增加约54亿元。国航通过提高飞机运行效率与精细化成本管控,缩减非油成本约20亿元。2018上半年座公里非油成本同比下降4%,超我们与市场预期。在汇率贬值以及ASK增速放缓的双重压力下,Q3座公里非油成本继续同比下降2.2%,成本管控能力继续超预测。
   
北京首都机场时刻价值长期上行。市场担忧北京第二机场启用后,北京市场将面临较大时刻释放压力。根据对中国民航空域的系统研究,以及目前局方管控思路,我们推测北京时刻容量仍将受到整体管控。对于北京首都机场,高时间价值客源,国航逐渐增强的市场把控力与枢纽运作,以及票价市场化,有望保障其整体收益水平稳中向上。
   
风险提示。油价与汇率风险;时刻与票价政策风险;经济波动风险。