上半年运力增投较快,运价基本持平,收入保持两位数增长
   
上半年公司客机数量为641架,同比提升5.8%,机队运营效率大幅提升,实现航班量35.27万个,同比增长13.08%,运力增长相对较快,ASK1338亿,同比增长12.44%。上半年公司运量略低于运力增长,RPK1077亿,同比增长11.68%,客座率80.48%,同比小幅下降0.54pct。剔除收入统计口径变化影响后,公司运价同比基本持平,总体客公里收益0.5282元,同比下降0.13%,其中国内线运价提高1.44%,国际线下降1.78%,地区线下降3.16%。
   
航油成本虽有增长,运营效率明显提高大幅摊薄单位非油成本
   
上半年国际油价同比上涨,公司航油成本有所提高,航油成本175.82亿,同比增长29%,非油成本366.7亿,同比仅增加7.8%,远低于ASK增速。单位ASK非油成本仅为0.2742元,同比明显下降4.1%,成本摊薄力度超出预期。
   
销售费用率明显下降,汇兑剪刀差提升财务成本,汇兑敏感性继续下降
   
上半年公司代理费用大幅降低,仅为780亿,比下降14.6%,得益于此,公司销售费用仅为30.63亿,同比下降03%,销售费用率4.76%,同比下降0.52pct;管理费用率相对稳定,为3.44%,同比微升0.08pct;财务费用方面,公司利息支出略有下降,但由于上半年录得汇兑损失5.18亿,而去年同期为汇兑收益127亿,汇兑剪刀差提高财务成本,财务费用率2.96%,同比提高2.42pct。公司继续下降美元带息负债占比,利润的汇兑敏感性持续降低,截至6月30日,人民币每贬值1%,公司税后净利润下降2.35亿,相比去年年底279亿的敏感性进一步下降。
   
国泰减亏大幅改善投资收益,航线补贴略有增长,扣汇利润总额大增
   
上半年国泰航空大幅减亏,公司确认其投资损失157亿元,同比改善5.08亿元;公司航线补贴14.66亿,而去年同期可比口径为11.94亿,小幅增长2.72亿;此外,公司尚有6926万元的资产处置收益及190亿元的应收款减值准备转回,均助力业绩增长。扣除汇兑损益后,公司利润总额大增4l.9%。
   
供给政策成就,行业供需持续改善,公司运力增长稳健,运价有望持续上行
   
夏秋季民航准点率明显改善,但事故征候仍频发,且空域紧张问题并未缓解,因此我们认为时刻收紧的大方向短期不会发生改变。时刻执行率及座位调节的空间将不断收窄,行业供需将持续改善。公司飞机引进速度稳健,为三大航中最慢,运力消化压力相对较小,在供需向好及运价持续放开的刺激下运价有望持续上行。
   
投资建议
   
基于布油价格75美元/桶及美元兑人民币汇率6.8的假设基础,考虑到汇兑损失及人民币油价的提高,相比前次报告,我们分别下调公司2018-2020年盈利预测31.4%、30.5%、26.9%,预计18-20年归母净利润分别为660亿、1002亿、1378亿,EPS分别为0.48元、0.73元、1.00元。根据2019年15X的PE水平,下调目标价3I%至10.94元,相比当前股价仍有明显上升空间,维持“买入”评级,继续推荐!
   
风险提示:宏观经济下滑,油价汇率剧烈波动,安全事故。