事件: 中国国航发布 2019年半年度报告。 2019H1营业收入 653.13亿元,同比增长 1.67%,归母净利润 31.39亿元,同比下降 9.49%,扣非净利润30.25亿元,同比下降 3.49%。 2019Q2营收 327.59亿元, 同比增长 0.38%,归母净利润 4.17亿元, 同比下降 50.42%。
   
可用座公里增速下降, 国货航剥离影响营收增速。 分业务来看, 2019年上半年实现客运收入 598.51亿元,同比增长 5.2%, 可用座公里增长 5.93%,增速较去年同期下降 6.51个百分点, 客座率同比增加 0.51个百分点至80.99%, 客公里收益下降 1.29%至 0.5214, 其中,因运力投入增加而增加收入 33.71亿元,因客座率上升而增加收入 3.82亿元,因收益水平下降而减少收入 7.96亿元。 货邮运输收入为 28.30亿元, 同比下降 44.23%, 剔除国货航不再纳入合并范围的影响后,货邮运输收入同比减少 0.67亿元, 其中,因运力投入增加而增加收入 1.00亿元,因载运率下降而减少收入 1.63亿元,因收益水平下降而减少收入 0.04亿元。
   
原油较去年同期影响减少, 成本控制良好。 成本方面, 营业成本同比增长0.97%, 布伦特原油较去年同期平均下降 7.01%,汇率贬值 6.43%, 航空煤油出厂价基本与去年同期持平, 航空燃油成本同比增加 0.19%; 起降及停机费用增加 9.29%,主要系飞机起降架次增加; 折旧及租赁费增加 2.36%,自有及租赁飞机数量有所增加; 员工薪酬成本同比增加 3.96%,主要系生产规模扩大及雇员数量增加。
   
经营性资产并表带来财务费用率提升。 公司毛利率提升 0.58pct 至 16.13%。
   
费用率方面, 销售费用率增长 0.32pct 至 5.09%,主要为乘客人数增加带来的订座费用增加的影响; 研发费用率和管理费用率下降 0.19pct 至 3.31%,主要系不再合并国货航的影响; 财务费用率增长 1pct 至 3.96%,主要系执行新租赁准则的影响。
   
投资策略: 受 ASK 增速下降以及新会计准则影响, 我们下调盈利预测, 预测公司 2019-2021年归母净利润分别为 73.69亿元、 95.68亿元、 115.24亿元, 分别增长 0.4%、 29.8%、 20.4%, 维持“买入”评级。
   
风险提示: 宏观经济增速低于预期风险、人民币汇率贬值风险、油价大幅上涨风险。